长华化学资产负债率逾七成财务劣势凸显IPO过会面临考验

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报告期内，公司毛利率约为10%，而长期以来原材料采购量约占收入的80%，净利润受原材料价格波动影响较大。此外，该公司的资产负债率一直处于较高水平，其短期偿债能力令人担忧

金融研究员赵春燕

2018年，现场答疑成为目前最热门的话题。在各种资本带的节奏下，现场答疑平台展开了一轮又一轮的投币动作，场景一次也没有什么不同。

然而，如果有问题问聚醚是什么，恐怕除了专业人士很少有人能回答。事实上，聚醚产业链的终端产品非常普遍，存在于靠垫、床垫和沙发等日常生活用品中。它已广泛应用于交通、建筑、轻工、纺织、机电、航空空、医疗卫生等领域。

近年来，随着下游产业的发展，对聚醚的需求迅速增加，中国已成为世界聚醚多元醇的重要生产基地之一。但是，由于R&D在技术和生产工艺上投资不足，目前我国聚醚多元醇产品仍以普通聚醚为主，导致低端聚醚产能过剩加剧，而附加值较高的高端特种聚醚市场需求较大。

近日，从事聚醚产品研发、生产和销售的彰化化工科技有限公司(以下简称彰化化工)向中国证监会提交了招股说明书。公司计划在上海证券交易所发行不超过3505万股新股，发行上市后不低于总股本的25%，计划募集3.31亿元，其中大部分将投资于10万吨/年多元醇项目的扩建，另外1亿元将用于偿还银行贷款。

标点财经研究员注意到，彰化化工报告期的毛利率约为10%，四种主要原材料的采购额约占经营收入的80%。如果原材料价格在短时间内大幅波动，其净利润可能会受到影响。

另一方面，彰化化工的资产负债率超过70%，远远高于同行业的其他公司，其流动比率和速动比率在同行业中并不占主导地位。它的短期偿付能力很弱，如果资产周转不顺畅，它将面临债务风险。同时，公司应收账款逐年增加，应收账款周转率远低于同行业平均水平。

针对上述问题，标点财务研究员致函彰化化工秘书长办公室，彰化化工向标点财务研究员表示，公司负债率高于同业主要是因为公司没有进入资本市场，融资渠道单一，净资产主要来自股东投资和业务积累。应收账款方面，公司账龄结构合理，符合各项销售政策和信用政策。

净利润受原材料价格波动的影响很大

根据招股说明书，昌化化工是一家从事聚醚产品研发、生产和销售的企业。产品主要分为两类，一类是聚合物多元醇系列产品，主要包括普通聚合物多元醇和高活性聚合物多元醇等。；另一类是软质泡沫和套管聚醚多元醇系列产品。

2014年至2016年及2017年上半年(以下简称报告期)，彰化化工的营业收入分别为12.02亿元、9.85亿元、9.88亿元及5.31亿元。同期净利润分别为1042.07万元、2136.04万元、3840.75万元和2002.98万元，前两年未达到3000万元。

聚醚工业的上游产业是石化工业。生产聚醚的主要原料是基础化学原料，如环氧丙烷、环氧乙烷、苯乙烯和丙烯腈。报告期内，公司采购的这四种主要原材料的金额分别为9.96亿元、7.59亿元、7.51亿元和4.37亿元，分别占当期主营业务收入的82.86%、77.03%、76.03%和82.35%，原材料的采购金额占长期收入的80%左右。

报告期内，彰化化工的毛利率为6.31%、8.65%、12.97%及10.92%，大部分利润已被原材料带走。彰化化工表示，公司毛利率整体呈上升趋势，与同行业可比公司毛利率平均变化趋势一致。

我国聚醚行业集中度低，大多数企业产品附加值不高，产品竞争仍以价格竞争为主，导致国内聚醚行业低端市场竞争激烈。2015年和2016年，公司毛利率上升，主要是由于原材料平均成本下降和产品性能优化；2017年毛利率的相对下降也是由于原材料平均成本的上升。

原材料价格的变化对彰化化工的净利润有很大的影响。根据招股说明书，四种主要原材料的购买价格的敏感性系数均大于1。如果主要原材料价格在短时间内波动较大，公司主要产品价格调整不及时或不充分，势必会影响公司较弱的净利润。

债务压力和金融风险增加

在阅读彰化化工招股说明书的过程中，标点财务人员发现，与同行相比，彰化化工的资产负债结构和偿债能力指标并不占主导地位。

报告期内，彰化化工的负债分别为5.15亿元、5.06亿元、3.63亿元和3.89亿元，相应的资产负债率分别为90.93%、87.70%、77.35%和70.26%。虽然可以看出其资产负债结构在逐年改善，但仍比同期可比公司平均水平高出54.57%

对此，昌化表示，负债率高于同业主要是因为公司没有进入资本市场，融资渠道单一，净资产主要来自股东投资和业务积累。2017年6月底，由于公司本期完成了股权融资，资产负债率降至70.26%。

报告期内，彰化化工应付账款和短期贷款总额分别高达3亿元、4亿元、2.85亿元和3.33亿元，而同期彰化化工的货币资金仅为1.11亿元、1.37亿元、6000万元和6600万元，远低于流动负债。由此可见，公司一直面临着巨大的短期偿债压力。本次ipo募集资金中，1亿元用于偿还银行贷款，占募集资金总额的30%。

由于短期贷款余额较高，流动负债比重较大，彰化化工的流动比率和速动比率在行业中仍然较弱。在报告期内，其当前比率分别为0.70、0.72、0.69和0.82，而行业可比公司的平均值分别为0.95、1.01、1.15和1.25；快速比率分别为0.53、0.60、0.49和0.53，而行业平均比率为0.74、0.78、0.85和0.90。如果公司的资产周转不顺畅，就很有可能面临债务风险。

应收账款周转率不如同行

长期以来，放松信贷政策以促进销售、美化业绩是中国证监会ipo重点审查的风险因素之一。中国证监会发言人曾表示，证监会密切关注通过放松信贷政策和促进销售来粉饰业绩的行为。在昌化的招股说明书中，这一关键点不容忽视。

报告期内，彰化化工应收账款分别为6678.84万元、4836.71万元、6020.17万元和8139.82万元。可见，从2016年开始，公司的应收账款逐渐增加。据昌化化工介绍，主要原因是汽车行业高活性聚合物多元醇客户的销售规模正在逐步扩大，为汽车行业客户提供账户是市场惯例，因此应收账款逐年增加。

公司与更多下游客户的合作，信贷政策相对宽松，只带来了应收账款的快速增长，却没有带来相应的营业收入扩张。2016年，应收账款增长24.47%，同期营业收入仅增长0.36%；2017年上半年，其应收账款超过2016年限额35%，但同期营业收入仅超过2016年收入的一半。如果彰化化工不放松对下游客户的信贷政策，其业绩可能会相对难看。

另一方面，昌化化工的应收账款周转率与同行的平均水平相差甚远。报告期内，应收账款周转率分别为20.87、17.10、18.21和7.50，同行业可比公司平均值分别为83.14、67.75、75.96和53.71。从以上数据可以看出，公司应收账款周转率逐年下降，与行业的偏差越来越大。

针对这一问题，昌华化工表示，龙华新材料和沈阳化工采用预付款、货到付款等销售方式，导致应收账款周转率较高，提高了同行业可比公司的平均应收账款周转率。自有应收账款的账龄结构合理，符合公司的销售政策和信用政策。

来源：央视线