资产配置的理念和演化过程

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首先，讨论为什么需要资产配置。近几年来，国内资本市场经历了较大的波动:2015年股票和汇率市场波动较大，2016年初股票市场融化，2016年第四季度至2017年债券市场利率大幅上升，2018年股票市场大幅下跌。事后看来，在相对有限的持有时间内，依靠单一资产很难提供持续稳定的回报。资产在不同的环境中表现不同，在不同的资产之间转换实际上可以为我们提供超额回报。例如，在2017年，股票表现强劲，债务表现疲弱，而在2018年，如果投资组合在2017年配置更多的股票，在2018年配置更多的债券，两年的累计回报率应该能够超过大多数股票基金或债券基金，这就是资产配置对投资组合回报率的贡献。一些海外研究表明，资产配置贡献了投资组合回报率的90%，而时机和凭证选择可能只贡献了10%，这对大型基金来说更为重要。近几十年来，全球大型资产管理机构和主权基金越来越重视与资产配置相关的研究和投资实践，甚至许多投资策略只对资产配置做出决策，将基础资产的选择留给指数基金或行业基金。

资产配置不仅是为了追求更高的回报，也是为了控制回撤，提高投资者的投资体验。每个人都知道有高风险和高回报。如果我们长时间观察，这个判断没有错。以股票和债券为例，长期持有股票的收益率高于持有债券的收益率。如果你想追求长期高回报，你只需要购买和持有股票。然而，事实上，很多投资者都有很强的时间冲动，尤其是当市场高的时候，他们会在市场低的时候冲进去恐慌，在最终回报率不高的时候承担更高的风险，高风险不会带来高回报。仅从投资经验来看，货币基金可能优于许多股票基金，因为每当投资者进入货币基金并长期持有时，回报率不会有很大波动，他们几乎不会赔钱。因此，尽管预期回报率不高，但货币基金仍是近年来公共基金中增长最快的部分。这给我们的启示是，单纯追求高回报并不一定会让更多的投资者受益，但通过牺牲一些风险回报来减少回撤和波动，可以更广泛地提升投资者的投资体验。控制波动也需要资产配置。例如，股票和债券之间存在一定的负相关关系，所以只要股市遭遇大的冲击，就可以被债券市场的上涨所对冲，特别是当一些系统性风险出现时，很难通过股票头寸控制或内部行业调整来控制回撤，此时资产配置的优势就体现出来了。随着可投资生产范围的扩大，这种优势将更加明显。

最早，资产配置主要由不同资产按一定比例组合而成。例如，海外股票和债券的传统60/40组合是60%的股票和40%的债券。从历史数据来看，这是一个长期的股票和债券的比率，具有良好的价格，这可以考虑到收入和风险控制。后来，随着资本市场的发展，更多的资产被添加到投资组合中，包括商品、黄金、私募股权、房地产和其他实物资产。

资产类别的增加拓宽了资产配置的有效边界，但也引发了一些问题和思考，比如更多的资产类别能否更好地对冲风险？这个问题推动了资产配置从资产配置到风险配置的理念和实践。配置风险的理论基础是每项资产背后都有几个宏观风险的有机组合，资产的波动很大程度上来自于其背后风险因素的变化。例如，股票可以被视为三个风险因素的组合:经济增长、通货膨胀和风险溢价。如果股市出现系统性下跌，原因总是可以从三个方面来解释:增长下降、对恶性通胀的担忧或风险偏好下降。债券也面临这三种风险。不同的是，增长的下降和风险偏好的下降对债券市场有利，这也是股票和债券负相关的基础。但面对高通胀，两者是一致的。也就是说，股票和债券的投资组合不能对冲通胀风险，或者说这种投资组合面临通胀风险。此时，有必要增加抗通胀产品，如大宗商品，以确保投资组合能够在通胀环境下有效控制波动和对冲风险。然而，如果加入其他非通胀资产，这种风险仍然存在，不能提高投资组合的效率。这是更为主流的风险分配理念，它考虑的是经济增长和通胀等系统性风险因素的分配比例，而不是资产的分配比例。

最近，非常流行的风险平价理论诞生于这种风险分配的概念。风险平价理论认为，投资组合需要在风险上保持平衡，而不是在资产配置上。50%股票和50%债券的组合实际上是不平衡的，这种组合的波动主要是由股票主导的。例如，当经济增长下降时，50%的债券无法对冲50%股票的损失。如果我们想实现风险平衡，以国内数据为例，我们需要大约12%的股票和88%的债券。如果一个投资组合能够保持对所有宏观风险的相同敞口，也就是说，无论经济增长和通胀如何变化，投资组合中总会有表现良好的资产，能够对冲其他资产的下跌。这种组合可以在任何环境下稳定运行，这也是侨水公司全天候基金的核心理念。

除了观念上的改进，资产配置的基础资产也开始向投资策略转移。许多资产管理机构开始投资股票的smartbeta产品，如动量策略和价值因素策略。这些策略大多是多空产品，它获得不同类型股票之间的相对回报(例如，低价值公司的未来回报优于高价值公司)，并且与股票市场方向几乎没有相关性。这实际上为资产配置提供了更丰富的工具和更多的可能性。-顺式-

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来源：央视线