被容忍的泡沫

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无论如何，现在是享受泡沫的时候了。

7月22日，科学技术委员会正式成立一周年。

第一个生日过后，科技股被正式纳入上证综指，这就像一个“成人仪式”。与此同时，科技局也迎来了“解禁”的第一波浪潮。根据公开数据，仅在7月22日，就有1700亿股市值被提振。

从在科技股上市的公司来看，目前有一半超过了100亿元，有5家公司超过了1000亿元，SMIC的市值接近6000亿元。

仅从数据来看，科技板块公司的估值通常并不便宜。当“解禁”到来时，市场上有一种声音说，科技股将首先受到尊重。然而，最终，科技股解禁首日走势强劲，并不像预期的那样悲观。

同样是在7月22日，中国首只“云安全”股票——齐安信(688561.sh)以56.1元的发行价在科技板块注册。第一天，其股价飙升138%，收于133.55元，市值超过900亿元，足以看到市场的热情。

01在繁荣下

不可否认，嘉信是一家有价值的公司，但是第一天超过900亿的市值显然很难长期维持。

繁荣之下，隐忧频频出现。

作为360集团的独立公司，祁安信仍与360集团保持联系，双方有免费许可、商标和技术使用等业务安排。

祁安信的主要业务是企业级网络安全服务，为政府、企业、教育、金融等机构和组织提供定制服务，多次负责重大国际峰会的网络安全工作。

值得注意的是，祁安信的ipo审核速度很快，从开会到审核只花了43天，成为仅次于SMIC的最快公司。

在云安全子领域，齐安信拥有18.1%的市场份额，在国内企业中排名第一。近三年来，齐安信的收入规模分别为8.21亿元、18.17亿元和31.54亿元，年均复合增长率为95.98%。高增长的行业领导者，这样的公司怎么能让市场不喜欢呢？

如果我们除去祁安信的光环，我们会发现这家公司的估值已经严重透支。

云安全并不是一个全新的领域，祁安信的大多数竞争对手在此之前就已经登陆资本市场。由此可见，尽管祁安信在行业中处于领先地位，但其估值是可追溯的。

从收入来看，祁安信2019年的收入刚刚超过金星，并且相信与它的差距不会太大。也就是说，齐安欣、金星和沈心基本上可以算是一个级别的竞争对手。

截至7月22日收盘，金星之星的估值为396亿元，远低于其安信900多亿元的估值；尽管其市值为950亿元，但它仍拥有云计算和物联网基础设施业务，因此这一估值应该会大大降低。显然，嘉信超过900亿的市值明显偏高。

如果从利润水平上分析，我们会发现祁安信与维纳斯和沈心的差距越来越大。在过去的三年里，齐安欣共亏损19.97亿元，金星和沈心分别盈利17.1亿元和19.36亿元。

由于盈利能力不足，祁安信的估值本应适当降低，但市场非但没有这样做，反而给了祁安信很高的估值。

如果一段时间内仍然没有盈利的迹象，投资者的高预期将被慢慢消耗。

好生意还是坏生意？

云安全看似高端，但可能不是一个好行业。

根据招股说明书中的数据，祁安信是一家严重依赖大客户的公司。在过去的三年中，前五名客户分别占祁安信总收入的49.28%、55.66%和34.94%。对大客户的过度依赖使祁安信在整个供应链中变得极其被动。

从财务报表中，我们也可以清楚地发现这一点。从2017年到2019年，祁安信应收账款增加了476%，从2.25亿元增加到12.97亿元。流动资产占比也从8.7%上升到32.5%，整体上升23.8个百分点。

结合同期祁安信业绩的高速增长，我们可以得出结论:祁安信收入的快速增长是基于大量的预付款，为了获得客户必须预付资金，这给公司的长期业绩留下了隐患。

事实上，这种大额应收账款的商业模式经常出现在建筑企业中，如园林公司、建筑公司等。然而，这些公司的整体估值非常低，这表明市场不希望看到这些公司在供应链中处于弱势地位。

在运营成本方面，祁安信的销售费用和R&D费用都很高。2019年，这两项费用均超过10亿元，分别占总收入的35.45%和33.20%。费用这么高，祁安信很难盈利。

作为竞争对手，金星之星2019年的总收入仅分别占销售费用的22.56%和R&D费用的19.10%。显然，祁安信要想在任中获得长期利润，还有很长的路要走。

尽管祁安信存在诸多问题，但市场对科技股的高估值充满了质疑。但是现实往往比想象更神奇。

容忍的泡沫

与欧美股市相比，中国股市只有30多年的历史，还有很长的路要走。此前，虽然a股市场为企业上市打开了大门，但由于准入制度，中小企业仍面临上市困难的问题。

这个问题一直没有得到解决，直到科学技术委员会的成立，首次采用了注册制度，这大大降低了企业上市的门槛，特别是对许多亏损的科技企业，这使他们更容易筹集资金。

作为监管层，科技股价格暴涨，可以起到示范作用，吸引更多的资金投资于高风险的技术创业；作为一个企业，在科技股上市后，股价的飙升代表了自身的实力；作为投资者，个人财富大幅增加，为什么不呢？

持续的崛起满足了各方的利益，并且正在蓬勃发展。

然而，这种上升能永远持续下去吗？答案显然是否定的。

价值投资之父格雷厄姆曾经说过:“股票市场在短期内是一台投票机，但在长期内却是一台称重机。”

这是一句古老的谚语，长期以来在投资界一直被认为是腐朽的。这句话还有另一层含义:在一个极度兴奋和被高估的市场中，历史秤只留给少数幸运儿。

无论如何，现在是享受泡沫的时候了，正如凯恩斯所说，“从长远来看，我们都已经死了。”

那时，谁能管理未来的洪水？

来源：央视线