单祥双入选年度榜单，2018的中科招商开启新长征

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长期未露面的中科商社昨日(2月28日)在官方网站上更新了一条获奖消息。在由“融资中国”主办、荣中集团协办的“融资中国2018(第七届)资本年会暨颁奖典礼”上，中科招商集团凭借其2017年的业绩成功入选“2017中国私募股权投资机构30强”。

此次上市的消息让招商局重返公众视线。2017年，它突然被新三板除名。2018年招商局将开始什么样的新旅程？市场担忧，股东们在问。

首先，华阳集团2017年的ipo成为最成功的私募股权投资案例

2017年是新三板退市年，694家上市公司主动或被动强制退市。在被强制退市的五家私募机构中，中科商社被列入，因为该公司的收入不符合要求。即使新三板因为这样不合理的原因被邀请，招商局也以其投资表现退出了一场游戏。例如，拥有10亿元巨额资产的华阳集团在2017年成功上市。

华阳集团成立于1993年，主要从事汽车电子、精密电子元件、精密压铸和led照明。其中，汽车电子行业的收入约占主营业务收入的60%。

近两年来，随着智能、节能和车辆网络化概念的兴起，汽车电子化的关注度不断提高，万亿美元的市场不断扩大。汽车电子的大规模应用正成为汽车工业的发展趋势。

然而，在2011年，互联网公司被普遍认为是投资圈里的美人，而制造企业正在衰落。当华阳集团引入战略金融投资者来规范员工持股时，很少有投资机构愿意出资。

业内人士常说，中科投资促进是投资机构的一种“选择”，但它总能跟上经济发展和资本市场的节奏。经过那一年的仔细调查，招商局集团认为这是一个不错的投资目标，在控制了风险后，决定进入重仓。

最终，中山中科、中科白云基金共投资9.69亿元，获得华阳集团32.29%的股份。其余67.71%的股份由华阳投资持有，股权结构在会议召开前保持不变。

在过去的六年里，在经历了ipo收盘、资本市场动荡、投资者信心波动等挫折后，招商局强化了最初的理念，坚持与企业共同成长。这里的逻辑无非是招商局的投资理念和投资模式:做好风险控制，以价值回报为主要目标。

2016年，华阳集团实现营业收入42.47亿元，实现净利润2.95亿元，多次蝉联行业厂商“第一”。作为一家互联网汽车制造商，华阳集团为腾讯、百度和阿里提供主机支持，一个好的企业值得长期坚持。

2017年10月13日，华阳集团股价为13.69元/股，今天收于23.85元/股，上涨10.01%，市盈率为38.25倍。根据公开信息，6年前，招商局购买了7.5元/股，也就是说，管理下的两只基金已经赚了约21.09亿元。根据基金合同，除管理费外，中科商社还可以计提20%的基金利润，即至少4.2亿元。

此外，以长信科技(sz:300088)和宏发股份有限公司(sh:600885)为代表，目前汽车电子行业的一般市盈率在35至45倍之间。根据这一计算，华阳集团的股价将长期维持在每股22-30元左右，这意味着招商集团很可能在这一单业务中为基金投资者赚取30亿元，相当于许多机构十几次IPO的总收入。

二是矛盾突出:优秀的经营能力和突然退市的命运

华阳集团只是过去两年中撤出的项目之一。自2016年以来，招商局已上市16个项目，包括能科、英飞凌、中富通、李绅电气、鸿盛换热器、中国国家设备建设、国家科技等企业。

从表中可以看出，一贯的投资风格仍在继续，投资主要集中在信息技术、产业、可选消费和材料产业项目上，这些项目占了目前已到会上市企业的一半以上。在区域层面上，广东有6个项目已经上市，项目数量绝对领先，而北京和江苏的项目数量处于第二梯队。

随着这些项目在2017年和2018年的减少和退出，预计招商局的投资业绩将从2016年年报的投资损失到投资收益，出现在2018年的财务报告中。

根据郑光恒生证券的研究报告，截至2017年6月，招商局及其子公司管理的基金超过120只，基金管理规模超过800亿元。由于资产管理规模如此之大，二级市场股价低迷，市场先生可能低估了这个旧pe机构的价值。

即便如此，2017年12月15日，股份转让系统向招商局和达仁资产管理这两家上市公司发出了强制终止上市的通知。在上市15年后，招商局只用了不到3年的时间就启动了新的第三板市场。

在招商局离开新三板仅两个月后，有媒体报道称，2018年2月，仅有8家企业申请上市，而没有招商局的新三板将很快迎来自己的负增长时代。

3.2018年值得投资吗？

目前，有很多方法来评价一个公司。考虑到招商局是一个成熟的pe机构，但是它的业务跨度很大，现在它是以集团的形式发展的，纯使用pe的估值更具限制性。因此，采用分拆业务估值和pb估值相对合理，更具市场化。

在资产方面，招商局逐渐从私募业务延伸到其他业务，现已发展成为一个综合业务集团，包括私募基金业务、公募基金业务和其他投资业务。

目前，招商局管理的私募股权投资基金有120只，基金管理规模超过800亿元；招商局管理的私募股权投资基金有11只，管理规模约5亿；中科沃土基金管理有限公司是中科招商旗下的一家公共基金管理公司，管理着8种资产管理产品和1只货币基金，管理总资产约25亿元。

目前，我国pe的管理费通常按2%计算，因此年管理费收入为830 * 2% = 16.6亿元。

根据资产管理公司的估值模型，估值一般以市值/资产管理规模(p/aum)为基础，管理费收入与公司的资产管理规模直接正相关。这个数字越大，估值就越高。

那么，p/aum在全球各市场的情况如何？请参见下表

招商局的资产管理规模为830亿元，退市时的退市市值为65亿元，其市值/资产管理规模(p/aum)为0.091倍，在上述资产管理公司中最低，这意味着其被明显低估。

按照国外严格的估值体系，以汇理集团、黑石集团和kkr的平均值(p/aum)=0.1为标准，招商局的市值也应该是830 * 0.1 = 83亿。

然而，有一个细节需要国内外关注。从管理费的角度来看，中国的管理费是2%，而汇力集团过去4年的管理费低于1%，黑石集团的管理费是1.5%。与中国资产管理市场的前景相比，用p/aum=0.1进行估值是不合理的。

一位公共基金经理分析说，“0.35到0.4是合理的。”当市盈率在0.35到0.4之间时，招商局的合理估值应该在290.5亿到332亿之间。

此外，中科公募基金还有一个未开发的投资促进价值:主要放在其公募基金管理公司中科沃土基金。

从2017年第一季度报告可以看出，中科沃图基金管理着14种资产管理产品(12.95亿元)、1只货币基金(7.65亿元)和1只混合证券投资基金(1.33亿元)。如果按管理费的2%计算，估计年管理费收入近1300万元。

然而，国内市场的大部分公开发行许可证是由金孔集团和工业资本控制的，只有少数人住在外面。因此，公开发行许可证的价值还没有出现，可以预测，这项业务在未来将会得到很大的支持。

随着华阳集团等投资项目的不断撤出，中科商社的投资价值将不断得到体现。从管理资产的增长率来看，2015年招商局的资产管理规模为274亿元，仅两年就增加到830亿元，资产管理规模仍在快速增长。

与此同时，招商局也开始了产业转型升级、前期科技投入和互联网项目等业务，都取得了良好的效果。

2018年初，招商局与山东省签署了规模为100亿元的新旧动能转换母公司基金合作协议。先后投资的润都药业和宏川智慧两个项目也成功敲响了ipo的钟声，并成功出席了会议。2018年，根据招商局在新年第一次股东大会上的声明，招商局将尽最大努力在其他资本市场引入战略投资者和土地，这是2018年必须打好的两场重要仗。从长期投资价值来看，新一轮招商长征已经开始，2018年招商引资可能是最好的时间窗口。

来源：央视线