华凯创意高溢价收购再遭问询标的公司为何靠关联方借款“续命”？

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除了高估值之外，白一网络还长期向关联方借款。此外，从关联方借款也包括在该交易的条款中。这种不寻常的依赖情况引起了监管机构的注意

《投资时报》研究员于飞说

湖南华凯文化创意有限公司(以下简称华凯创意，300592.sz)以15亿美元的收购计划吸引了监管机构的关注。

10月8日，华凯创意再次收到深圳证券交易所发出的重组询证函，对交易标的和方案提出了14个问题，涉及标的公司的运作、相关贷款、股权和履约承诺等。，并要求华凯创意在10月14日前回复。

同一天晚上，华凯创意宣布，鉴于询价信中的部分内容需要进一步核实和完善，为确保信息披露的真实性、准确性和完整性，公司将上述询价回复推迟至10月21日。

关于收购华凯创意，本报此前报道称，公司董事长的妻子事先隐瞒了收购目标(详见“华凯创意董事长借6000万重新收购”一文)。在这封询证函中，《投资时报》的研究员注意到，深交所更加关注收购对象的财务状况，询问现金流与业务规模的匹配情况，尤其关注关联方贷款。

你能支撑高估值吗？

9月16日，华凯创意披露了《关于发行股票、可转换公司债券、支付现金购买资产、筹集配套资金及相关交易的报告》(以下简称《交易稿》)，并计划以15.12亿元人民币收购深圳白一网络科技有限公司(以下简称白一网络)90%的股权。

此次收购是一次跨行业收购。华凯创意的主要业务是为各种环境提供从艺术设计、专业实施到运营管理、维护和升级的全过程和跨学科服务，而白一网络是一家跨境出口和零售电子商务企业。

截至2019年4月30日，白一网络净资产为3.08亿元，但评估值高达16.82亿元，比账面净资产高13.74亿元，增值率高达446.45%。本次交易90%的股权估值为15.13亿元，无形资产增值率达到2216%。

那么，白一网络能承受这么高的估值吗？如交易稿所述，目标公司所在行业有大量中小企业，大量企业家不断涌入。行业竞争日益加剧，出口产品同质化严重。

即使面对如此多的困难，收购评估仍然预测白一网络的收入将从2020年的35亿元增加到2024年的58亿元，净利润将从1.7亿元增加到3.2亿元。关于预期业绩，询证函要求公司结合跨境电子商务同行业公司的增长率，额外披露收入和利润增长预期是否合理，并给出充分的风险预警。

如果我们只看2018年的业绩增长，白一网络表现良好。

2018年，白一网络的营业收入和净利润分别增长97.88%和144.65%。但与此同时，其经营活动的净现金流并不理想。

根据草案披露，2017年、2018年和2019年4月，白一网络业务活动产生的净现金流量分别为-3715万元、-1.2亿元和-310万元。应收账款分别占资产的18.92%、17.54%和20.05%，存货分别占资产的61.21%、60%和56.53%。

在一般电子商务结算的情况下，净现金流量和营业收入应保持同步关系。然而，白一网络的净现金流量波动较大，与营业收入相反，而应收账款和存货与资产的比率波动不大。

针对这种异常情况，询证函要求华凯创意结合目标公司的销售规模、主要电子商务平台的结算政策以及应收账款的构成，对白一网络的业务活动产生的净现金流量是否与业务收入规模相匹配进行补充说明，并说明应收账款是否与公司的销售规模相匹配，是否存在电子商务平台以外的业务活动产生的应收账款。

华凯创意今年的股价图

数据来源:风

从关联方借款变得依赖

在交易草案中，白一网络的另一个弱点在于长期存在的关联方借款现象。此外，从关联方借款也包括在该交易的条款中。

根据草案，2017年、2018年和2019年4月末，白一网络其他应付款余额分别为5555.5万元、1.25亿元和1.2亿元。其中，关联方资金4613.3万元、9373.2万元、1.09亿元。

截至2019年4月底，网络其他应付款余额主要为应付实际控制人胡74，477，500元，应付关联方庄俊超34，627，600元。

此外，根据设计草案，从华凯创意交易对手获得全部现金对价之日起至业绩承诺到期并出具目标公司审计报告之日止，南平忙里多、南京晁然或双方指定的机构向目标公司提供的贷款本息余额不得少于2亿元。

这种对关联方长期借款的不同寻常的依赖引起了监管机构的关注。

借钱有什么用？这是维持商业运作的必要因素吗？在询函中，深交所首先要求华凯创意披露网络与其实际控制人之间关联资金数额较大的原因、资金用途，并说明报告期内是否继续向胡、、庄俊超借款，是否正常经营，借款是否履行了相应的审批程序，目标公司财务内控机制是否完善。

同时，深交所要求南平忙里多和南京晁然向白一网络提供2亿现金贷款作为公开承诺，并在重大事件发生时及时披露。

询证函还要求公司补充披露南平忙里多和南京晁然同意向目标公司提供2亿现金贷款的原因，以及如果目标公司无法获得上述2亿资金，是否会对目标公司的经营产生重大不利影响。

此外，询价信要求补充披露关联方资金损失对目标公司可能产生的影响，关联方贷款对目标公司的正常经营是否必要，以及在评估目标公司价值时是否充分考虑了报告期内关联方持续向目标公司提供营运资金的因素。

联想到此次收购的一些背景，例如，华凯创意的实际控制人兼董事长周新华自去年就已经开始行动，而他的妻子叶洛则提前潜伏在白一网络，这使得此次交易的目的更加扑朔迷离。根据企业调查，叶洛在白一网络的份额达到25.52%。那么，华凯创意是否涉嫌高价收购周新华夫妇拥有的白一网络？期待华凯创意的进一步阐释。

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来源：央视线